[상업용 부동산] 부동산 가치는 어떻게 결정될까?
부동산 투자자에게 있어서 "이 자산의 가치는 얼마인가?"라는 질문은 단순한 평가를 넘어 가격(Price) vs 가치(Value)에 대한 본질적 탐구입니다. 이번 글에서는 일반적인 부동산 가치 평가의 틀을 넘어서, Real Estate Private Equity 관점에서 '가치'를 어떻게 정의하고 해석하는지를 설명드립니다.
Fundamentals (기초 수익력)
기본은 NOI에서 출발한다.
모든 부동산 가치는 결국 이 자산이 얼마의 현금흐름을 만들어낼 수 있는가로 귀결됩니다. 이때 기준이 되는 지표는 바로 NOI(Net Operating Income)입니다.
▶ 중요한 점:
- NOI는 첫 해의 안정화된 NOI를 기준으로 함
- 프로젝트의 모든 비용을 고려한 ‘Stabilized NOI’가 투자 수익의 핵심
Cap Rate : 시장이 보는 수익률
‘가격’으로 환산된 ‘수익력’
Cap Rate은 부동산 가치평가에서 가장 널리 쓰이는 개념이지만, 실제로는 다양한 맥락에 따라 정의가 달라질 수 있습니다.
Cap Rate 공식: Cap Rate = NOI / Purchase Price (또는 All-in Cost)
다양한 Cap Rate 정의 (PE 관점 포함):
- T-12 NOI 기반 또는 Year 1 Forward NOI 기반?
- Purchase Price 기준 or All-in Cost (closing, renovation 포함)?
- 개발형(Value-Add)일 경우 → Yield on Cost 사용
Yield on Cost = Stabilized NOI / Total Project Cost
이는 개발/리노베이션을 포함한 자산 창출 수익률을 의미합니다.
시장에서 보는 Cap Rate
링크 / 자료명
| ULI Emerging Trends Report | 시장 트렌드 및 Cap Rate 전망 수록 |
| CBRE Cap Rate Survey | 미국 주요 도시별 Cap Rate 데이터 |
| Nareit REIT Data | REIT별 NOI, FFO, CapEx 등 공개자료 |
| Rocketblocks MECE Principle | 분석 프레임 구성 시 구조화 팁 |
IRR : 위험을 가격으로 표현하는 도구
“이 정도 위험이면 이 정도 수익은 받아야지.”
투자자는 단순히 Cap Rate으로 자산을 평가하지 않습니다. 기대 수익률(Expected Return)을 설정하고, 이를 IRR(내부수익률)이라는 도구로 수치화합니다.
IRR이란?
- 사전적인 의미: 미래의 현금흐름을 현재가치로 환산하는 할인율
- 리스크에 비례: 더 높은 리스크 → 더 높은 IRR 요구
- 기회비용 기반 판단도구: "다른 자산보다 이게 나은가?"
IRR 관련 엑셀함수
=IRR(values, [guess])
- 설명: 일정 간격 현금흐름의 IRR 계산.
- 주의할점: 첫 항목은 음수(투자금), 이후는 양수(수익)여야 함.
- 예시) =IRR(B1:B6)
=XIRR(values, dates, [guess])
- 설명: 불규칙한 날짜 간격 현금흐름에 적합한 IRR 계산.
- 실무: 펀드 분배, 매각 타이밍 등 비정형 흐름 반영 가능.
- 예시) =XIRR(B2:B7, A2:A7)
NPV관련 엑셀함수
=NPV((rate, value1, [value2], ...)
- 설명: 일정 간격의 미래 현금흐름들을 현재 가치로 환산.
- 주의: 첫 번째 현금흐름은 1기 말 기준으로 간주 → 초기 투자금은 따로 빼야 함.
- 예시) =NPV(0.08, B2:B6) - B1 ; B1이 초기 투자금
Cash-on-Cash : 실제 수익률
매년 손에 쥐는 현금은 얼마인가
Cash-on-Cash는 매년(혹은 회계기) 실제로 투자자에게 돌아오는 현금 수익률을 의미합니다.
* 보통 업계에서는 매각차익을 제외한 Cash-on-Cash(CoC)를 통해 안정적인 배당금액을 확인하며,
매각차익을 포함한 IRR 로 총 사업기간의 기대수익률을 확인합니다
Cap Rate ↔ Cash-on-Cash 관계
레버리지를 사용하는 경우 다음 공식을 참고:
예시:
- Cap Rate = 6%
- Interest Rate = 4%
- LTC = 75%
> Cash-on-Cash = (6% - 4%) × 3 + 6% = 12%
할인율(Discount Rate) : 당신만의 리스크 평가
이제 '가격'은 단지 수치가 아니라 당신이 리스크를 어떻게 바라보는지에 대한 의견입니다.
- Discount Rate = 당신이 원하는 최소 수익률
- NPV는 이 할인율로 미래 현금흐름을 현재가치로 환산한 값
- NPV > 0 → 투자 유망 / NPV < 0 → 투자 거부
Discount Rate는 무엇을 반영하는가?
1. 시간 가치 (Time Value of Money) 오늘의 돈이 미래의 돈보다 가치 있음.
2. 기회비용 (Opportunity Cost) 다른 곳에 투자했으면 얻을 수 있었던 수익. 예: 국채 4%, S&P500 7%, PE 기대수익률 15% 등
3. 리스크 프리미엄 (Risk Premium) 미래 현금흐름의 불확실성에 대한 보상. 시장/운영/개발/정책 리스크 등을 고려
4. 자본비용 (Cost of Capital) 부채(Lender)와 자본(Equity) 제공자들이 요구하는 수익률. WACC (가중평균자본비용)로 산출 가능
활용 예시)
- 초기 투자금: -1,000,000
- 향후 5년 현금흐름: 매년 $150K~$180K, 마지막 해 $1.2M 매각 포함
- 할인율 10% → NPV = $224,000
- IRR = 16.84%
> 할인율이 10%라면 이 투자는 NPV > 0 → 수익성 있음!
* 개인적으로 저는 Defult로 미국 국채 수익률을 Baseline/Discount Rate 으로 부동산 가치평가를 합니다. 다만, 이는 투자자의 관점이니, 투자자마다 자산마다 투자전략에 따라 바뀔 수 있습니다.
부동산 투자 핵심 지표 비교 정리표
| 지표 | 정의 | 실무 활용도 및 투자자 인사이트 |
| NOI (Net Operating Income) |
운영 순수익: 임대 수익 등 총 운영 수입에서 운영 비용(세금, 보험, 유지보수 등)을 차감한 값 |
자산의 기초 수익력을 나타냄. Cap Rate, DCF 등 모든 가치 평가의 시작점 |
| Cap Rate (Capitalization Rate) |
자산 수익률: NOI를 자산 가격으로 나눈 값 Cap Rate = NOI / 자산가 |
현재 시장이 이 자산을 몇 % 수익률로 평가하고 있는지를 보여줌. 지역·자산별 비교에 효과적 |
| IRR (Internal Rate of Return) |
내부수익률: 모든 미래 현금흐름의 현재가치를 총합했을 때, 순현재가치(NPV)가 0이 되는 할인율 |
총 투자 수익률을 리스크 기반으로 판단. IRR > 자본비용이면 투자 타당성 ↑ |
| NPV (Net Present Value) |
순현재가치: 모든 미래 현금흐름을 현재가치로 할인한 후, 초기 투자금을 뺀 값 NPV = PV – 투자금 |
투자 수익의 절대적 크기를 판단. NPV > 0이면 이익 발생 |
| Cash-on-Cash Return | 현금 수익률: 연간 순현금수입을 실제 투자한 자기자본으로 나눈 값 = 연간 분배금 / 자기자본 |
실제 연간 현금 흐름 중심 수익률 판단. 분기 배당 중심의 LP 투자자에게 중요 |
| Discount Rate | 리스크를 반영한 요구 수익률: 투자자가 미래 현금흐름에 부여하는 할인율 (보통 IRR로 사용됨) |
리스크-보정 가치 평가 기준. Discount Rate ↑ → 자산가치 ↓ |